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滬倫比值上修空間較大,關注套利機會

鋁是一種高耗能且高碳排放量的金屬,在當前全球減碳達成共識的背景下,同時在國內“雙碳”及“能耗雙控”政策的制約下,電解鋁行業將面臨一場影響深遠的變革。我們將持續對電解鋁產業深入挖掘,從政策到產業、從宏觀到微觀、從供給到需求,探究每個環節可能存在的變量,并評估其對未來鋁定價

正文

一、滬倫比值上修空間較大

近期鋁價波動明顯加劇,近兩周鋁價振幅一度超過3000元/噸,這表明當前市場仍存在較大的分歧??辗降闹饕^點在于海外烏俄緊張局勢有所緩解,歐洲天然氣價格亦開始回落,成本支撐邏輯開始減弱。同時國內1-2月地產開工及竣工數據同比均錄得下滑,對后續消費能否持續改善存疑。多方則在于海外供應偏緊格局并未改善,歐洲及北美主要消費地現貨升水持續走高,同時LME庫存持續下滑,創近5年新低。國內基本面下游消費尚可,電解鋁社會庫存持續去化。

我們認為當前基本面呈現多空交織局面,將交易邏輯錨定在滬倫比值的修復上將獲取更大的勝率。我們對比近15年以來滬倫比值走勢,發現在18年俄鋁遭受制裁時,滬倫比值為近15年最低為5.92,而當時的倫鋁在2周內漲幅超30%,同時段滬鋁漲幅僅10%左右,這使得滬倫比值迅速下跌。而近期烏俄沖突導致俄羅斯再次遭受制裁,滬倫比值最低回落至6.12附近,目前已反彈至6.71左右。通過測算近15年LME鋁3月合約與滬鋁連三合約的比值均值在6.96左右,中位值在7.41左右,因此比值回歸概率較大。

歷史的背后總是驚人的相似,此時此刻恰如彼時彼刻。18年滬倫比值在觸及歷史低位之后,便開始了迅速的上修,在4個月的時間便恢復到7以上。往更早追溯,08年7月及11年5月在觸及歷史低位后也變現出迅速的修復。目前滬倫比值已從6.12反彈至6.71,后續仍有較大的修復空間。當下做多滬倫比值將是一個長期有效的跨市套利策略。同時目前海外基本明顯強于國內,因此滬倫比值以滬鋁價格上行修復概率較大。

二、海外基本面維持偏強態勢

當前烏俄沖突持續,海外電解鋁供應呈偏緊狀態。一方面西方國家對俄羅斯的制裁仍在維持,導致俄羅斯向外出口受阻,俄鋁集團的電解鋁產量占世界總產量的5.6%,且主要出口至歐洲和美國地區,2021年出口歐洲160.1萬噸,美國31.2萬噸。目前美國地區升貼水回升至前高水平,歐洲地區升貼水則創近4年新高達到465美元/噸左右。因此當前歐洲地區現貨供應更為緊張。

另一方面,沖突導致歐洲地區天然氣價格持續處于高位,對當地冶煉廠生產成本造成較大影響。近期德國又傳來減產消息,Trimet鋁業旗下位于德國的Essen鋁廠計劃減產至50%。Trimet鋁業在德國共有三家鋁廠,總產能40萬噸/年,目前已全部有減產消息。截至目前,除挪威(140萬噸/年)和冰島(88萬噸/年)等使用可再生能源的國家外,多數西歐國家已出現減停產情況,減產規模(包括計劃中減產)已達到90萬噸/年左右。

同時,烏俄沖突對俄鋁氧化鋁廠生產亦造成較大影響,目前俄鋁已關閉了烏克蘭的Nikolaev精煉廠,該廠是俄鋁第二大氧化鋁精煉廠,產能為170萬噸/年。而其第一大氧化鋁廠,擁有200萬噸/年產能的愛爾蘭的Aughinish廠亦受到原材料供應的干擾,不久前力拓宣布將停止對該廠供應鋁土礦。而澳洲也于上周末宣布停止向俄羅斯供應鋁土礦,預計海外氧化鋁價格持續走高,對倫鋁價格形成有效支撐。

三、國內消費預期有所改善

目前國內基本面關注點更側重于消費端,從下游加工企業來看建筑型材及工業型材開工率均處于相對低位。2月份華北和山東部分鋁型材生產企業受冬奧會舉辦影響開復工時間推遲。3月開工基本恢復正常,但多以完成節前訂單為主,新增訂單量并不明顯,主要受建筑板塊節后開工不及預期影響。鋁板帶箔企業開工率高于往年同期水平,一方面年前訂單較為飽滿,另一方面出口訂單表現較高,預計3月鋁板帶開工率將持續處于高位。

終端來看地產表現偏弱。2022年1-2月全國地產銷售面積同比增速-9.6%,較去年12月增速降幅有所收窄,主要受高基數及居民部門新增中長貸表現不佳的影響。1-2月新開工面積增速降幅有所收窄至-12.2%,但去年同期已處于相對低位,新開工情況難言樂觀。1-2月竣工面積同比增速由正轉負,累計同比增速-9.8%,作為鋁材主要消耗緩解,竣工增速轉負直接拖累建筑型材訂單。而今年前兩月土地購置面積增速降幅有所擴大,購置土地面積同比增長-42.32%,地產仍面臨較大下行壓力。

在地產數據公布不久,國家多部委便密集發聲,不斷釋放積極信號。例如央行、銀保監會支持鼓勵銀行保險機構優化住房金融服務;地方也出現降低首付比例、下調貸款利率、放寬限售、放寬公積金貸款條件、增加購房補貼等。預計隨著政策效應釋放,房地產市場將逐步企穩,終端消費預期將會改善。

四、中期仍存利空因素

目前電解鋁生產利潤仍處高位,目前行業平均利潤超4600元/噸,企業有較強的投復產意愿。其中云南地區電解鋁得到政府及南方電網電力支撐,電解鋁運行產能增長明顯,2月份云南復產加新增投產規模達74萬噸。內蒙古、貴州、山西廣西等地區2月份穩步復產總規模達27.6萬噸。廣西某企業停產的42萬噸產能預計在3月底能實現復產,預計2季度供應壓力開始凸顯。

另外在2月底國家發展改革委關于進一步完善煤炭市場價格形成機制的通知中提到,當煤炭價格顯著上漲或者有可能顯著上漲時,將根據《價格法》第三十條等規定,按程序及時啟動價格干預措施,引導煤炭價格回歸合理區間;當煤炭價格出現過度下跌時,綜合采取適當措施,引導煤炭價格合理回升。并公布重點地區煤炭出礦環節中長期交易價格合理區間,其中山西地區熱值5500千卡的煤價合理區間為370—570元/噸,陜西為320—520元/噸,蒙西260—460元/噸,近期階段秦皇島港下水煤(5500千卡)中長期交易價格每噸570~770元(含稅)較為合理。當前秦皇島動力煤價格829元/噸,高于合理區間,在5月1號之后,動力煤現貨價格或存在一定的下浮空間。

同時目前國內氧化鋁復產節奏較快,氧化鋁價格已出現小幅回落。目前包括重慶博賽萬州項目二期90萬噸、河北文豐新材料一期120萬噸、靖西天桂二期80萬噸/年、田園化工40萬噸/年產能擴容等項目均計劃上半年投產。屆時氧化鋁價格有進一步下行壓力。

結論

對比近15年滬倫比值分布情況,當前滬倫比值處于歷史低位,有較大上修空間,做多滬倫比值將是一個長期有效的跨市套利策略。同時目前海外基本面明顯強于國內,因此滬倫比值以滬鋁價格上行修復概率較大??紤]到當前電解鋁庫存處于去庫周期疊加終端消費預期改善,短期滬鋁仍具備上行動能。預計4月中下旬,市場或開始交易供應增加及成本下行預期。因此操作上建議短多長空為主,預計價格運行區間22000-24000元/噸。

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